摩尔线程IPO：与GPU巨头核心技术差距显著，营收高增长背后的“资金迷局”待解，股权分散且无控股股东

上交所官网显示，摩尔线程科创板IPO已于9月26日上会通过并于当晚提交注册，冲击上市进入最后一关。公司拟募集资金80亿元，主要用于新一代自主可控AI训推一体芯片、图形芯片、AISoC芯片研发及补充流动资金。

作为一家以GPU为核心的企业，摩尔线程通过MUSA架构构建了覆盖多场景的全功能GPU产品矩阵，在部分性能指标上宣称接近或超越国际水平，但其与国际巨头的实质性技术差距仍不容忽视：代表性产品如MTTS5000智算卡FP32算力仅32TFLOPS，较英伟达H100（67TFLOPS）和AMD MI325X（163.4TFLOPS）存在2至5倍落差；消费级显卡MTTS80（14.7TFLOPS）与英伟达RTX5090（104.8TFLOPS）的差距更悬殊；即便其KUAE2智算中心支持万卡互联，集群规模也仅为竞品的1/10至1/20。这一性能短板直接削弱了其在AI智算、高性能计算等高端市场的竞争力，叠加供应链受“实体清单”限制面临的IP授权风险与生产中断压力，尽管核心团队具备英伟达背景助力技术积累，却未能有效转化为市场突破——2024年其在各细分领域国内占有率均不足1%，凸显技术追赶与现实竞争力间的深层矛盾。

值得关注的是，在营收高速增长的光鲜表象下，摩尔线程的盈利质量与财务健康度正面临严峻考验。其营收从2022年的0.46亿元飙升至2025年上半年的7.02亿元，展现出强劲增长动能，但归母净利润却持续为负，累计亏损超50亿元，盈利模式备受质疑。更深层的隐患在于，预付款项数年间激增至11.35亿元，其中大额资金流向与实控人亲属存在关联的供应商，交易实质因信息披露不足而笼罩迷雾；同时客户集中度攀升至98%以上，关键客户频繁更迭，令收入增长的稳定性存疑；加之存货规模庞大、跌价风险隐现，高增长与高风险交织的财务图景，亟待厘清其光鲜业绩背后的真实底色与可持续性。

此外，公司治理层面的潜在挑战同样不容忽视。摩尔线程采用股权分散且“无控股股东”的架构，实际控制人虽通过直接、间接持股及一致行动安排控制36.36%表决权，但无单一股东持股超30%，法律意义上的无控股股东状态使得控制权长期稳定成为首要课题。而股东结构的多元性——涵盖大量机构投资者及员工持股平台，最终穿透股东达163名——虽体现市场认可，却也加剧了利益协调难度，更潜藏着代持、资金合规等风险。

与GPU巨头核心技术差距显著

作为国内GPU领域的重要参与者，摩尔线程自成立以来便聚焦全功能GPU研发，公开信息显示，2021年至2024年间，该公司已迭代推出苏堤、春晓、曲院、平湖四代GPU架构，产品矩阵覆盖AI智算、专业图形加速、桌面级图形加速及智能SoC等多个场景，依托自主研发的MUSA架构，宣称实现了AI计算、图形渲染、物理仿真等多领域的兼容支持，并构建起国产全功能GPU的技术框架。然而，光鲜的技术布局背后，其与行业头部企业的实质性差距，以及外部环境的多重挑战，正为这家新兴科技企业的发展蒙上阴影。

从核心算力指标看，摩尔线程与国际顶尖厂商的差异显著。其代表性智算卡MTTS5000的FP32算力仅32TFLOPS，同期英伟达H100已达67TFLOPS，AMD MI325X更高达163.4TFLOPS，性能落差达2至5倍；消费级市场，MTTS80显卡的14.7TFLOPS FP32算力，与英伟达RTX5090的104.8TFLOPS相比，差距更悬殊。即便2024年底推出的第二代超大规模智算融合中心KUAE2，虽支持万卡互联，但其集群规模远小于同行，计算能力未明确披露，GPU数量仅为竞品的1/10至1/20。

 

图片来源：摩尔线程招股书

尽管摩尔线程通过MUSA架构实现了生态兼容性并构建了全功能GPU产品矩阵，宣称公司产品在部分性能指标上已接近或超过国际先进水平，然而，摩尔线程与国际巨头在产品性能方面较大的差距直接削弱了其市场竞争力，在AI智算、高性能计算等对算力要求极高的核心应用领域，其产品难以满足尖端负载需求，导致在与国际巨头争夺高端客户和关键项目时面临严峻挑战。

 

图片来源：摩尔线程招股书

技术追赶的道路上，摩尔线程还面临供应链与外部环境的双重约束。芯片设计环节，其仍依赖采购IP授权及仿真工具，相关许可附带地域、场景、性能等多重限制，若未来授权收紧或遭遇出口管制，商业化进程或将受阻。2023年10月摩尔线程被美国列入“实体清单”后，供应链中断导致部分原材料报废、生产设备减值，AI训练板卡S4000等产品市场化进程被迫调整。尽管公司积极应对，但国际贸易环境的不确定性，始终是其持续经营的潜在隐忧。

 

图片来源：摩尔线程招股书

值得关注的是，摩尔线程的核心团队深度绑定英伟达背景：实控人张某中曾任职英伟达全球副总裁、中国区总经理近十五年，联合创始人周某、张某勃、王某等高管亦拥有英伟达市场、架构、销售等关键岗位的长期经验。这种技术与管理经验的积累，虽为公司早期研发提供了支撑，却也引发关于技术路径独立性的讨论。而从市场反馈看，其努力尚未转化为实际份额——2024年，摩尔线程的AI智算、图形加速及智能SoC产品在对应细分领域的国内市场占有率均不足1%，产品接受度与行业影响力亟待提升。

营收高增长背后的“资金迷局”待解

在摩尔线程亮眼的营收增长曲线背后，一系列复杂的财务数据交织成一幅令人费解的图景。从2022年至2024年，这家公司的归母净利润持续为负，三年累计亏损高达50.05亿元，尽管2025年上半年亏损额收窄至2.71亿元，但扣除非经常性损益后的净利润依然呈现巨额负数。与这份惨淡的利润表形成强烈反差的是其营业收入的高速攀升——从2022年的0.46亿元猛增至2024年的4.38亿元，复合增长率达到惊人的208.44%，2025年上半年更是实现了7.02亿元的营收。这种收入激增与持续亏损并存的局面，自然引发了市场对其盈利模式可持续性的深思。

更值得玩味的是摩尔线程的预付款项变化。2022年至2025年上半年，预付款项从4750.47万元一路飙升至11.35亿元，占流动资产比例也从3.58%攀升至17.01%。招股书解释这主要系采购原材料等的预付货款，然而细究之下发现，2024年末至2025年6月末，分别有4.71亿元、8.03亿元预付款项流向了供应商S2，而该供应商与实际控制人配偶刘某姗的关系密切家庭成员控制的主体存在关联。供应商S2和S1系同一控制下企业，但关于这家供应商的背景、履约能力及与摩尔线程的真实业务关系，招股书却披露有限，这种信息不透明无疑为这些大额资金往来的商业实质蒙上了一层阴影。

 

图片来源：摩尔线程招股书

与此同时，摩尔线程的客户集中度之高也令人侧目。公司向前五大客户的销售额占比从2022年的89.86%一路升至2025年上半年的98.29%，几乎完全依赖少数几个客户。更值得注意的是客户结构的剧烈变动，以极致电子技术有限公司及同一控制下主体为例，其销售占比从2022年的66.58%骤降至2024年的2.10%，这种大客户的快速更替与公司营收的稳定高增长形成了微妙对比，让人不禁质疑其客户关系的稳定性和业务增长的扎实程度。

存货问题同样不容忽视。公司存货账面价值在2025年上半年仍高达5.12亿元，虽然占总资产比重有所下降，但绝对规模依然庞大。存货跌价准备余额在2025年上半年达到7111.47万元，计提比例为12.20%，其中春晓产品的存货跌价计提比例各期存在波动。在芯片行业技术更新迅速、产品迭代频繁的背景下，如此大规模的存货不仅占用了大量营运资金，更面临着因市场变化而导致跌价风险加剧的隐患。

纵观这些财务数据，摩尔线程呈现出一种矛盾的发展态势：一方面营收迅猛增长，展现出强大的市场开拓能力；另一方面却持续巨额亏损，且在与关联方交易、客户集中度、存货管理等环节存在诸多疑点。

股权分散且无控股股东

摩尔线程的股权结构与公司治理，始终绕不开“无控股股东”这一核心特征。从公开信息看，摩尔线程股权架构呈现出鲜明的分散化特征，实际控制人张某中通过直接与间接方式合计持有12.73%的股份，再借助一致行动人协议及员工持股平台的控制关系，最终实现对36.36%表决权的支配。由于公司不存在单一持股30%以上的股东，从法律意义上明确了“无控股股东”的状态，若未来关键股东或平台出现变动，控制权是否仍能保持稳定，将是公司治理的首要挑战。

股东结构的复杂性则进一步放大了治理难度。摩尔线程现有86名股东，其中55名机构股东已完成私募备案，剩余30名穿透后包含3家员工持股平台与27家外部机构，最终穿透股东合计163名。这种多元化的股东构成，既体现了市场对公司的认可，也意味着更复杂的利益协调。部分股东出资来源为自筹资金，需关注是否存在代持或违规资金渗透风险；而30名无需备案的机构股东，其资质与投资逻辑是否符合监管要求，亦需持续核查。

关联交易与资金往来的规范性，是另一重治理观察点。2022年南京神傲向摩尔线程拆借6500万元，虽于2024年全额归还并支付本息，且资金最终留存于出借方账户未作他用，但这一行为仍引发对关联方资金占用的警惕。在无控股股东的情况下，此类交易更易被质疑是否存在利益输送或损害中小股东权益的可能。公司需进一步完善内控制度，明确关联交易审批流程，确保信息披露透明，以维护市场信任。

责任编辑：敖林